Anclas

En las últimas semanas, se han producido dos hechos que están afectando las expectativas macro.  Básicamente, Argentina enfrenta una creciente incertidumbre nominal producto de:

a) la aceleración de la tasa de aumento del tipo de cambio oficial y;

b) la aceleración de la tasa de variación de los salarios nominales, por ahora circunscripta a algunos salarios públicos (policía), pero que promete extenderse rápidamente al resto de esos salarios  y a los del sector privado.

Una de las características de los últimos 8 años ha sido la coordinación  de la mayoría de las variables nominales de la economía en un tasa entorno al 20/25% anual.  Gasto público, moneda, salarios y los precios al consumidor (promedio) crecían todos a una velocidad similar (el gasto público, casi siempre, por encima del resto de las variables).  Sólo algunos precios como la energía, el transporte, algunos alimentos y el tipo de cambio crecían por debajo del resto de las variables.  En particular, el precio del dólar actuaba como ancla nominal de muchos precios (de los transables) y, por sobre todo, de las expectativas.

La literatura económica da cuenta de estos episodios de “inflación moderada” (así se los llama).  Se produjeron con relativa asiduidad en los 70 y los 80, tanto en países en desarrollo como desarrollados.  Su principal característica era su persistencia, y su duración aumentaba cuanto mayor coordinación nominal existía[1].  Por lo general, el fin de los episodios se relacionaba con la ruptura de dicha coordinación, porque alguna variable se adelantaba o se atrasaba respecto del resto; o bien porque las autoridades económicas decidían ponerle un fin, antes que la nominalidad se les escapara de las manos.

Entre los candidatos a romper la coordinación por arriba (esto es por un aumento superior al coordinado hasta ese momento) estaban los salarios y el gasto público/emisión monetaria.  O sea, eran los sindicatos (o algunos sindicatos) o el gobierno los que “sorprendían” y generaban las condiciones para que la coordinación nominal a tasas “moderadas” se rompiera.   Del otro lado, entre los candidatos a “arruinar” la coordinación por debajo, siempre aparecía el tipo de cambio.  Su “atraso” (devaluación por debajo del aumento del resto de las variables nominales) era típico de muchos de los episodios relevados por la literatura, sobre todo en países latinoamericanos.  En estos casos, el tipo de cambio era utilizado por las autoridades como ancla nominal, como forma de asegurarse que el resto de las variables mantuvieran sus incrementos a la tasa de coordinada.  Pero esto no podía mantenerse indefinidamente, dado los costos reales que aparejaba, y tarde o temprano el episodio terminaba en una devaluación.

Como vemos, la inflación argentina de los últimos 8 años se inscribe dentro de las generales de estos episodios, y hoy asistimos a fenómenos que ponen en duda que la coordinación pueda seguir tal como la conocimos hasta aquí.  Sobre todo cuando tomamos en cuenta cuál es la cronología típica de los desbordes inflacionarios de la Argentina:

Dominancia fiscal sobre la política monetaria (Emisión monetaria creciente para financiar un déficit fiscal creciente) -> Pérdida de anclas nominales -> Reformulación de Expectativas y (des)coordinación -> Caída de la demanda de pesos -> Aceleración inflacionaria -> Más emisión

El primer ingrediente está consolidado desde hace 4 años.  Los dos siguientes están avanzando.  Sólo, por el momento, la demanda de pesos se mantiene indemne.  Pero hasta cuándo?  Se está a tiempo de revertir el proceso o estamos frente al principio del fin de este episodio de inflación moderada?

El déficit fiscal al nivel nacional y provincial amenaza con seguir creciendo.  Los recientes aumentos a las fuerzas policiales y los que se vendrán para el resto de los trabajadores estatales impactarán negativamente sobre el déficit fiscal de las administraciones públicas.  Probablemente, pase de un 5% del PBI este año a un 6% del PBI en 2014.  Uno de los niveles más altos de la historia.  Como sabemos, dicho déficit se financia casi exclusivamente a través del Banco Central.  El cual emite pesos y transfiere dólares al Tesoro, deteriorando la calidad de su balance.  Más pesos y menos dólares en el balance del BCRA generan expectativas de aceleración inflacionaria y/o devaluación creciente.

A esta dinámica se suman ahora los fenómenos que mencionamos al inicio de esta nota: la pérdida del ancla nominal del tipo de cambio, como consecuencia de la aceleración de la tasa de devaluación del tipo de cambio comercial oficial; y la aceleración de las demandas salariales, por ahora del sector público.  Resulta poco probable que la convalidación de aumentos cercanos al 50% en la administración pública no tenga repercusiones sobre las discusiones que tendrán lugar en los próximos meses en el sector privado.   Como éste último no puede recurrir a la emisión y al impuesto inflacionario, traslada, en la medida de lo posible, sus mayores costos (producto no sólo de aumentos salariales sino también producto de la devaluación del cambio oficial) a sus precios.  Pero cuánto?  Cuánto será finalmente la devaluación oficial; seguirá a este ritmo?  Cuánto serán las demandas salariales?  Esta incertidumbre genera expectativas de descontrol nominal y la dinámica de la mayoría de las variables nominales, coordinada hasta ahora, tiende a descoordinarse.

El gobierno está a tiempo de reencauzar la nominalidad.  Pero para ello debe cambiar y aplicar otras políticas.  Por ahora, apuesta a nuevos controles y acuerdos de precios y salarios.  Pero la efectividad de estos será aún más baja de la que tuvieron los anteriores.  Sobre todo si no cambia la política de devaluación rápida del dólar oficial, y si no se logran controlar los reclamos salariales.

El problema es que la cuestión primordial a resolver seguirá siendo el déficit fiscal y su financiamiento.  Como hemos mencionado repetidas veces, no hay arreglo cambiario, como tampoco hay política tarifaria o de subsidios, ni acuerdos de precios, ni topes de salarios, ni endeudamiento externo que puedan resistir el descalabro fiscal actual y la dominancia que la política fiscal tiene sobre la política monetaria.  Se puede comprar algo de tiempo (cada vez menos), y posponer las correcciones.  Pero ellas resultan claramente inexorables.